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昌盛集团：“对赌协议”的牺牲品
客家经济网   2012 年 1 月 15 日 15 时 23 分 14 秒 　
来源: 商界 鲁渝华   2011-11-15 14:18:00
    教训：23亿～31亿港元，这是昌盛集团预计上市融资的数目，最后不仅上市未成功，还输掉了企业的前途。
    启示：你可以相信外资投行，但必须自己有足够的判断力和鉴别力，因为大多时候，外资投行只不过是一只想狠赚一笔就脱身的狼。
    如果邹锡昌不经历那次对赌失败会怎样？这个问题在广州地产界被人屡屡提起。当年那些与昌盛集团齐名的企业，富力、碧桂园、恒大，如今早已功成名就，成为众人膜拜的标杆。而这个进入广州地产界最早的大鳄，现今的处境是这样的，刚好还完了所欠的债务，企业早已被一众对手甩下，邹锡昌本人甚至也有些被人遗忘。在中国房地产业发展最为迅猛的年份里，在这个被人称为暴利的行业里，邹锡昌起了大早，却揽了个败局。更吊诡的是，置昌盛集团于死地的，仅是邹锡昌与高盛签下的一纸如“慢性毒药”的协议。
    上市的诱惑
    上世纪90年代初的中国，房地产市场刚刚启动。做包装纸箱起家的邹锡昌选择了大胆进入此领域，以后的几年，他相继开发了天秀大厦等名盘，赶上了广州房地产的第一次热潮。
    地产业是一个造就富豪的跑马场，也是一个容易激起人荷尔蒙分泌的大染缸。1993年7月，一马平川的邹锡昌决定实施一个更为宏伟的计划，打造广州市内规模最大、档次最高的新购物中心——中华广场。该项目预计耗资14亿元人民币，计划于2000年落成。
    然而，天有不测风云。开工后不久，国家宏观调控，不少开发商应声而倒。好不容易熬到了1997年，“中华广场”施工进入关键时刻，却又遇上亚洲金融风暴，邹锡昌在香港融资的计划告吹。为了保住中华广场，邹锡昌一度到了砸锅卖铁的窘境：折价将3亿元买入的两层写字楼以1.8亿元贱卖。同时，他还将自己一幢豪宅以3000多万元卖出，集中资金保证“中华广场”的施工。
    他最终熬了过来。建成后的中华广场，雄踞于广州市中心，交通网络四通八达，建筑面积达17万平方米，集购物、饮食、娱乐于一体。1999年封顶后，中华广场顿时成了商家的抢手货，仅仅1/3的商铺，销售收入就突破了6亿元。开业至今，中华广场一直保不过得到的答复是，“美国的基金投资都是这样操作的，这是惯例，持着100%的出租率和租金收缴率。
    作为除天河城、正佳广场外的第三大购物中心，中华广一举成为广州商业地标性建筑。此时的邹锡昌，可以说是春风得意、名利双收。
    2002年，海晟名苑的销售收入达8亿元，在北京数百个房地产项目中名列第四。2006年下半年，邹锡昌又斥资7亿元在太原、中山、侯马等城市跑马圈地。
    此时邹锡昌的地产王国达到了鼎盛时期，旗下公司广州中华广场、广州市盈富创展投资有限公司、北京海晟房地产开发有限公司各据一方。
    然而，邹锡昌的内心却并不平静。
    中华广场每年租金过亿，像收银机一样为昌盛集团带来滚滚财流，但回想起这一路的经历，邹锡昌依旧心有余悸。另一方面，和他差不多同期发迹的那一批企业，大多已经上市，作为广州地产界的首吃螃蟹者，他经常被问及“老邹，大家都上市了，你的企业怎么还不上市？”这让他觉得很没有面子。
    尽管这个时候，邹锡昌并不缺钱了，但他还是做出引进战略投资者决定上市的决定。昌盛集团由其100%控股，他认为上市可以让企业有足够的现金流，其次在上市的过程中，引进一个战略投资者可以规范公司的治理结构。
    昌盛集团的上市之路由此定调
    对赌协议
    得知昌盛集团有意引进战略投资者后，高盛、美林、摩根士丹利、德意志和雷曼兄弟五大投行几乎都找上门来。邹最终选择了高盛。虽然高盛出价不是最高的，但在邹看来，高盛是全球最大的投行，总裁是美国财政部部长鲍尔森，之前做过的那些成功的大项目，个个声名在外；二来当时亚太区总裁Kevien Zhang向他承诺，只要跟高盛的名字沾边，上市是绝对没有问题的。
    2006 年12 月1 8日， 昌盛集团与高盛旗下创投基金GSSIA 签订协议，向后者发行2500万美元可赎回可转换债券，利率为7%，约占当时已发行股本的12%左右。
    同时，双方订立2007年底之前上市“对赌”协议：如果上市成功，高盛可以占昌盛12.5%的股份；反之，若昌盛集团没有在债券的年期内进行首次公开发售，创投基金可要求邹锡昌按预定的价格购买其所持全部可赎回可转换债券。另外，若昌盛集团未能在年期内偿还本金，该项可转债的利息便按每年28%计算。
    这个协议看似没有大的问题，唯一的焦点在于罚息过高，一旦上市失败，对任何一家公司几乎都足以致命。邹锡昌一度也提出质疑，商铺，销售收入就突破了6亿元。开业至今，中华广场一直保不过得到的答复是，“美国的基金投资都是这样操作的，这是惯例，持着100%的出租率和租金收缴率。不可能上市不成功的。”
    看准一家质地不错的公司，给其投钱，获得部分股权，再对其精场一举成为广州商业地标性建筑。此时的邹锡昌，可以说是心重组、包装，推动上市，然后快速转手套现，寻找下一个目标……春风得意、名利双收。这是外资投行在中国房地产市场上得心应手的游戏。从大约2005年开始，投行们成功地把包括富力、绿城、世茂、碧桂园等在内的地产公北京东二环使馆区的高档外销楼盘海晟名苑刚一开盘就受到司通过香港送进了国际资本市场。当时广东“地产五虎”：碧桂园、业界的普遍关注。2002年，海晟名苑的销售收入达8亿元，在雅居乐、合生创展、恒大和富力中，只有他的好友许家印的恒大集团还没有上市。
    邹锡昌深信下一个资本神话必将复制在自己身上。毕竟，昌盛当此时邹锡昌的地产王国达到了鼎盛时期，旗下公司广州时在业界的呼声很高。甚至有券商的研究报告指出，昌盛正踏入业绩中华广场、广州市盈富创展投资有限公司、北京海晟房地产高速增长期，由2006年至2009年的盈利复合增长将达到79%，同时，开发有限公司各据一方。超高毛利率是另一卖点，2006年毛利率高达70%，远超平均水平。
    而高盛似乎也准备“送佛送到西”，大度地给昌盛集团延长了一年的上市时间期限。
    很快，高盛投资作为昌盛上市的承销商，国际房地产顾问“五大行”之一的戴德梁行作为估价方，被确认了下来。为了上市，邹锡昌还从黄光裕手中将鹏润地产的CEO童渊挖至麾下。
    困在局中央
    邹锡昌后来觉得自己走进了高盛布下的一个局中。
    新的董事会中，高盛方面派出了一个人出任执行董事。在中国地产界有这样一个“潜规则”：开发商先囤地，甚至负债囤地，以此为资本进行IPO融资；融得的钱或还债，或再用来买地囤地，而拥有多少土地最后成为投资者评判企业的依据。
    高盛进来之后，天天鼓动邹锡昌Land Bank(土地储备)，说一般房地产企业上市的话都要300万平方米的土地储备才有胜算，当时昌盛集团只有80万平方米。
    2007年3月份，邹锡昌看上了花都的一块建筑面积40多万平方米的土地，不用借钱都能买下来，而且当时办手续很快，他认为对下半年上市很有利，但高盛方面却极力反对，觉得面积太小，地段也不够核心。邹锡昌看上的其他一些地块，高盛也看不上。高盛称，他们是最专业的，最清楚投资者喜欢什么。高盛主张昌盛集团买下中山市中山广场的一块地，建筑面积有100多万平方米。
    “这块地挂牌后，听了高盛的话，我就一直盯着，业内也都知道我势在必得。”中山广场的拍卖底价是2.3亿元，邹锡昌预计2.46亿元即可拿下。但在2007年9月17日的拍卖会上，另一家地产巨头合生创展却横空杀出，不断抬价，一时水涨船高。“超过5个亿后，我们就不想要了，觉得如果拍到7～8个亿，要差5～6个亿，不好搞”。邹锡昌回忆说，当时高盛派驻的那个执行董事就请示亚太区总裁Kevien，对方说，“不要紧，不就6个亿，我们可以借给你”。
    此时的邹锡昌已经欲罢不能。历经一个多小时、308次的轮番举牌，昌盛集团最终以8.34亿元竞得了这块地，高出底价6亿多元！“中山地王”轰动一时。
    土地拍下来了，邹锡昌开始找高盛要钱，不过高盛的答复是，“高盛虽然有钱，但作为股东，不能够借钱给你，即便是借了，根据联交所的规定，上市之前也必须要还掉，否则就是关联关系。” 邹非常愤慨。
    由于6亿多元的缺口远远超出财务预期，为此，邹锡昌不得不四处举债筹款，前前后后足足花了两个月的时间。到了2007年11月，昌盛集团最终与香港苏格兰皇家银行签订了贷款协议，本金为6.48亿港元，年息13%。
    然而就是这两个月到处筹钱的时间，延误了上市的好时机。原本可于2007年11月之前上市的昌盛集团，上市排期被推迟至了2008年1月31日。而在2007年11月份在香港上市的广州奥园和SOHO中国[5.24 1.95%]，事后被证明都赚得盆满钵满，且躲过一劫。
    2007年12月，香港联交所批准了昌盛集团的上市申请。为了图个吉利，邹锡昌多花了100万元，在香港联交所选了个股票代码：1863。按计划，1月31日，昌盛集团将在香港公开招股，预期集资23亿～31亿港元。如果一切顺利的话，它将会成为当年首家赴港IPO的内地房企。但这恰恰成了邹锡昌噩梦的开始。2008年1月22日，受全球股市下跌冲击，香港恒生指数暴跌2000多点。与此同时，被视为香港投资者对国内上市企业信心“晴雨表”的恒生国企指数成份股遭到抛售，导致该指数当天就下跌了12%，创下单一交易日下跌幅度的历史纪录。
    金融风暴呼啸而至。
    由于散户认购不踊跃，集资金额也有限，昌盛集团最终作出延迟上市的决定。当时的处境就像某待上市企业高层所言，“要上市可以，但资本市场认可的发行价格实在太低，企业不甘心。最后选择了不上市，但未上市的后果，没有想到如此严重。”
    面对不利的开局，邹锡昌也在极力地挽回败局。他一度缩减融资规模，希望挽回投资者信心。最后正式公布的招股计划中，昌盛集团净集资额仅9亿港元，比原先预期的二十余亿港元已是缩水过半。
    但失去信心的投资者们还是没有买账，认购不足的昌盛最终惨遭滑铁卢。在接下来的几个月中，次贷危机进一步加剧，房地产市场更加低迷。
    直至2008年11月12日，昌盛集团未能如期上市。这一天，邹锡昌认为的“审判日”降临了。
    最无厘头的溃败
    上市失败，财务总监很快拿着单据来跟邹锡昌要钱，到了这个时候邹锡昌才知道，罚息是从到款的第一天开始算，之前他一直以为是从上市失败的第一天才开始算。
    魔鬼常常存在于细节。对这个条款，邹锡昌表示自己并不太清楚：金融衍生品本来就少有人懂，一份合同100多页，表述云山雾罩，还加上一大堆数学公式，并且是全英文版本。表面上看没有任何风险，出于信任，也就稀里糊涂签了字，事实上，这很可能是一个打着衍生品名义的金融陷阱。
    “现在回头来看，中国企业不应该轻易接受外资投行的投资，他们是慢性毒药。拿他们的钱，就要考虑最坏的后果。不管是风险基金还是可转换债，这些国外投资者是以获取最大利益为前提。原因就在于，他们提出的条件太苛刻，凭什么以2500万美元就占12%的股份？不然就要还20%多的利息，条款根本不合理。” 他认为，企业只是一个道具，内地的土地、房产升值和人民币升值为他们带来的巨大获利空间，才是投行的真正目的。
    其间的诸多“细节”也让邹锡昌颇为憋屈。他起初认为，凭借高盛的名气，一切都不是问题，但高盛后来告诉他，要5亿美元以上的单他们才自己做承销保荐。高盛推荐给昌盛集团的，是一个二线的券商嘉诚证券，“都没什么人听说过”。“最过分的是，他们不仅在路演的时候不一起去宣传，还禁止让我们在媒体上说跟他们的关系。对方说，我们只是CB合伙人，不是股东。其实也就二十来个亿，如果高盛方面出点力，股票卖出去根本没有问题的。”2008年底，高盛开始逼债。虽然昌盛集团账面有4亿元现金，但远不足以支付高盛和银行的两笔巨债。
    一度将邹锡昌逼上绝境。而邹锡昌手中除中华广场外，能够实现再融资的资产有限。要改善债务状况只有两个选择：一是出售中华广场的现成物业，二是放弃中山地王项目。为还清这两笔债，邹锡昌不得不舍车保帅，选择放弃中山广场。2009年6月，邹锡昌以“极其悲痛的心情”以6.4亿元的价格将其“中山地王”项目折让给前来“抄底”的中国奥园。此前这个项目，他前前后后投入超过了10个亿。
    中华广场算是保住了。但这个时候，他依然债务未清。
    2009年8月5日，海印股份发布公告称，与昌盛集团下属公司广州兴盛房地产有限公司签署了《中华广场合作经营合同》。根据合同，海印股份将在未来14年内承租兴盛地产持有的中华广场物业——邹锡昌不得不靠整体出租中华广场偿债。
    在将自己最为得意的作品——中华广场的经营权拱手让人后，邹锡昌没有为昌盛集团拟定更长远的发展计划，已经心灰意冷。他坦言，自己打拼了大半辈子，天天为了赚钱奔波，待做完昌盛集团已经签下的四个项目后便打算退休了，“做些慈善或社工服务”。
    直到将高盛的钱全部还掉之后邹锡昌才知道，在国内跟高盛通过CB合作不成功的还有很多家，好多都没交罚息，连只还本金的都有。当时他拥有的中华广场商场和写字楼两个物业，其实上市资格已经够了。之后在香港上市的几家房地产公司，规模还不如他大。
    他很生气，一度问及Kevien，对方说，“人家跟你不同，你有优质资产，你怕我们让你破产清算呀。” 
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