金螳螂较早的采用了所有权与经营权分离的模式,打造了职业经理人团队对公司进行管理,而洪涛则是由实际控制人直接担任公司的一把手,两家公事的管理风格非常明显,金螳螂是分权制,而洪涛是集权制,我们认为从企业规模扩张和长期发展的角度,金螳螂的模式更有利于公司发展。 
    规模扩张V精品
    从企业文化来看,金螳螂追求“勇者的信念”,而洪涛股份则追求“只做精品”,金螳螂是扩张型的企业文化,公司表现出更激进的经营风格,更高的业绩波动,而洪涛是稳健型的企业文化,追求的是平稳增长和成本控制。 
    区域聚焦V专注高端
    追求规模扩张的金螳螂业务范围基本覆盖了装饰行业的各个领域,而追求“精品”的洪涛则专注于少数几个高端市场。讲究“质”的洪涛在高端设计、高端品牌上具有明显的优势,而讲究“量”的金螳螂在施工管理上更胜一筹。在财务指标上,洪涛盈利能力更好,资产负债结构更稳健,成本控制更有力,而金螳螂经营效率更高,财务杠杆使用得更好,管理优势更为明显。 在渠道建设上,目前洪涛 70%的业务已来自省外,而金螳螂过半的业务仍集中在省内,洪涛的渠道建设更具爆发力。 
    “推荐”的投资评级。
    我们认为金螳螂是一家经营卓越的公司,从长期来看,更有机会成长为装饰行业的万科。洪涛股份当前的优势在于较小的营收规模和市值给公司带来很大想像空间,公司在近两年有可能表现出超出市场预期的发展速度,我们认为两家公司都是优质的装饰企业,当前估值水平已有优势,均给予我们从公司治理、企业文化、市场定位、营销渠道、品牌实力、财务指标等方面对金螳螂和洪涛股份进行了全方位的比较,我们认为由于在企业文化及公司治理结构方面的不同,造成了两家公司完全不同的经营风格和经营效果,我们并不简单得出孰优孰劣的结论,我们认为两家公司都有自己的优势 ,即便是从投资的角度,我们也认为二者均有投资机会。
    从公司治理方面看,金螳螂较早的采用了所有权与经营权分离的模式,打造了职业经理人团队对公司进行管理,而洪涛则是由实际控制人直接担任公司的一把手,两家公事的管理风格非常明显,金螳螂是分权制,而洪涛是集权制,我们认为从企业规模扩张和长期发展的角度,金螳螂的模式更利于公司发展。
    从企业文化来看,金螳螂追求“勇者的信念”,而洪涛股份则追求“只做精品”,金螳螂是扩张型的企业文化,因此公司表现出更激进的经营风格,更高的业绩波动,而洪涛是稳健型的企业文化,公司追求的是平稳增长和成本控制。不同的企业文化造成了两家企业不同的市场定位,追求规模扩张的金螳螂业务范围基本覆盖了装饰行业的各个领域,而追求“精品”的洪涛则专注于少数几个高端市场。讲究质的洪涛在高端设计、高端品牌上具有明显的优势,而讲究量的金螳螂在施工管理上更胜一筹。
    在渠道建设上,目前洪涛 70%的业务已来自省外,而金螳螂过半的业务仍集中在省内,洪涛的渠道建设更具爆发力。
    在财务指标上,洪涛盈利能力更好,资产负债结构更稳健,成本控制更有力,而金螳螂经营效率更高,财务杠杆使用得更好,管理优势更为明显。
    我们认为金螳螂尽管已处于一次成长期的中后期,但通过再融资的顺利实施,公司仍具备很好的业绩爆发力,我们毫不怀疑公司有能力展开二次成长,我们认为公司是几家装饰企业中管理水平最好、经营效率最高的公司,公司在管理上的领先优势最终能将装饰行业巨大的需求转化为公司的实际产值,我们一再强调装饰行业并不存在需求瓶颈,装饰企业的发展瓶颈在于资金、人才和管理等供给端,而对于上市公司来说,管理才是企业发展的终极瓶颈,公司在此方面已取得领先地位,我们认为其的规模扩张仍将持续,我们认为金螳螂经营是卓越的,从长期来看,更有机会成长为装饰行业的万科。
    洪涛股份当前的优势在于较小的营收规模和市值为公司带来很大想像空间,而公司在渠道和品牌方面的优势也为公司的规模扩张奠定了坚实基础,在市场足够大的背景下,公司能否表现出更好的成长性取决于公司的主动选择,我们认为上市以后,在资本市场的推动下,在同行其它公司快速增长的压力下,公司必将适当突破过去对于稳健的追求,我们认为公司的规模扩张还处于起始阶段,扩大业务范围,介入住宅精装修、向中端市场迈步仅是时间问题,而目前公司较小的营收基数则为后续的高速成长埋下种子。我们认为公司无疑是优秀的,但是从优秀到卓越,仍有一步之遥,公司在规模扩张后,能否突破管理瓶颈才是公司面临的最大挑战。
    我们认为两家公司都是优质的装饰企业,当前估值水平已有优势,我们重申“推荐”洪涛与金螳螂都是民营企业,但是两个公司股权架构完全不同,金螳螂明显较洪涛股份复杂,金螳螂的实际掌门人朱兴良并不直接持有上市公司股份,而是通过旗下的控股公司间接持有。而洪涛股份则是刘年新直接持有上市公司股份。

    图 1:金螳螂股权结构
    图 2:洪涛股权结构资料
    来源:公司年报,国信证券经济研究所整理资料
    来源:公司年报,国信证券经济研究所整理

    两权合一与两权分离
    从股权结构即可以反映出两个公司不同的经营风格,金螳螂是典型的分权式管理,而洪涛则是传统的集权式民营企业。
    金螳螂的实际控制人朱兴良并不是上市公司的一把手,也就是说上市公司完全由职业经理人掌管,是典型的所有权与经营权分离的做法,而洪涛则是两权合一的集权式管理。

    表 1:洪涛股份和金螳螂高管层
    金螳螂 董事长 倪林 总经理 杨震 副总经理 严多林 董事 朱兴泉
    洪涛 董事长刘年新 总经理 刘年新 副总经理 邓新泉 董事 黄珊
    资料来源:公司年报,国信证券经济研究所整理

    所有权与经营权合一的优点主要体现为两点: 第一,经营积极性高。因所有者亲自经营自己的产业,责权利天然统一,自身的利益和经营业绩密切相关,故有很高的经营积极性。如所有者本身经营能力高强,则必使企业充满活力,效益大增。第二,经营成本低。所有者亲自经营自己的产业,无需另外向经营者支付报酬,故经营成本低,效益好。
    但两权合一也有弊端,这就是所有者的经营能力是高是低,具有偶然性,并非任何所有者都具有高强的经营能力。如所有者经营能力低下,却亲自经营,必会使企业遭受重创,效益低下,远不如委托经营能力高强者经营效果好。
    两权分离的优越性则是可以突破所有者自身能力的限制,委托经营能力高强者代己经营,从而获得比自己经营更高的经济效益。这在所有者缺乏经营能力时,成效尤从国外的经验看,大部分企业都实行两权分离,委托经营能力高强者经营。
    但两权分离也有弊端,最突出的就是经营积极性下降。这个道理是人人明白的,同样一个人,肯定是为自己干时积极性高,而为他人干时积极性低。
    两权合一和两权分离的模式并无所谓谁更好,关键是是否适合企业,洪涛和金螳螂当前的实际掌门人都是公司的创立者,其自身能力毋需质疑。但无可否认的是,两权分离的模式较两权合一的模式更具有爆发力,在激励到位的情况下,更能促使企业有所突破,
    另外,从长期来看,创立者退休后,继承人是否有能力保持企业的发展也具有较大的偶然性。
    股权激励
    从两权分离的利弊可以看出,实行这种方式最重要的就是做好激励工作,
    金螳螂在上市之初公司高管层并不持有公司股票,2009 年,公司推出了首批股权激励计划,2010 年,朱兴良又将集团公司持有的上市公司股份以每股一元的票面价格转让给公司多位高管,目前公司已经有超过 160 人通过股权激励持有公司的股份。
    洪涛股份虽由刘年新直接掌舵,但是在上市公司的核心人物就已经持有公司的股票,目前首期限制性股票激励计划已经尘埃落定。此次计划激励对象高达 61 人,基本覆盖了公司中层以上的管理者。

    表 2:高管持股情况
    姓名 职务 持股数量
    金螳螂 倪林 董事长2,202,863 朱兴泉 副总经理1,546,425 严多林 董事1,160,190 王琼 副总经理1,089,451 王洁 副总经理1,051,481 浦建明 副总经理782,393 严永法 副总经理569,025 庄良宝 董事491,738 白继忠 副总经理442,878 张文英 监事379,418 戴轶钧 董事会秘书154,575 罗承云 财务总监141,918 任建国 监事103,950 姜樱 监事103,950 王泓 副总经理50,625
合计10,270,880 占总股本比例3.22%

    洪涛股份 邓新泉 董事2,315,625 黄珊 副总经理1,460,625 马先彬 董事1,282,500 卢国林 董事1,282,500 陈远浩 副总经理1,104,375 王全国 董事374,063 
合计7,819,688占总股本比例5.21%
    资料来源:公司年报,国信证券经济研究所整理

    集权与分权不仅仅体现在公司的股权结构和高管配置上,更多的其实还会对公司的日常经营产生影响,
    分权式的金螳螂讲究效率、,而集权式的洪涛则注重成本,这也是金螳螂表现出更好的成长性,而洪涛更高净利润率的原因。
    金螳螂中螳螂之意取自汉朝韩婴的《韩诗外传》中齐庄公出猎的故事,故事说“齐庄公出猎,有一虫举足将搏其轮。问其御曰:“此何虫也?”对曰:“此所谓螳螂者也。其为虫也,知进而不知却,不量力而轻就敌。”庄公曰:“此为人,而必为天下勇武矣!”回车而避之,而勇士归之”。
    金螳螂的企业文化是“勇士”文化,公司称为“勇者的信念”,是敢于用螳臂挡车的文化,企业文化是一个企业价值观的直接反映,金螳螂价值观非常明确,就是勇往直前,因此金螳螂整体的经营风格表现得较为激进,追求的是规模扩张。
    相对而言,洪涛的企业文化柔和得多,洪涛的格言是:“一百个客户,变成了一百个朋友”,追求的是细水长流式的长期回报,推崇的是“装饰人生”,讲究的是出“精品”。
    两个公司不同的企业文化决定了公司不同的成长速度,
    金螳螂在过去表现出了明显高于洪涛的成长性,当然,这也意味着更高的风险,我们看到 08 年金融危机之时,公司受到的影响也明显大于洪涛股份,表现出更高的波动。
    正是由于不同的企业文化,使得两家公司采取了完全不同的市场定位,追求规模扩张的金螳螂定位于“中端+高端”市场,业务范围几乎覆盖了除家庭住宅精装修以外所有的室内装饰领域,同时,公司还承接幕墙、园林等室外装饰业务。而洪涛则是专注于“高端”,目前业务仍然集中在国宾馆、五星酒店、剧院大堂、建筑大堂、高档写字楼这几个领域,而在国内几乎所有的标志性建筑中,几乎都能看到洪涛的身影,这就是洪涛“只做精品”的一个重要体现。从这个角度看两家公司,也许,百年以后金螳螂留给大家的是规模最大的装饰企业,而洪涛留给大家的是精美的装饰工程。
    我们认为,从企业发展的角度,金螳螂的业务结构无疑更具优势,企业的成长空间更为广阔,洪涛股份目前营收规模尚小,但是我们认为,公司未来一定也必须通过业务结构的拓展为公司争取到更大的发展空间,这是公司上市以后,必须做出的主动选择。

表 3:两家公司业务范围 类别 难易度特征描述
    洪涛与金螳螂
    是否进入剧院会堂类：牵涉声学、光学、机械舞台、钢结构等多专业,新型材料多,造型复杂、工艺性强,施工难度高、地域性和文化性强、政治性强、影响力巨大,当地具有唯一性
    二者均进入,洪涛优势
    国家政务场所(含国宾馆)类：对功能、艺术、安全、质量、工期等的设计和施工要求极高,难度大,影响力大、政治性强,具有标志意义和唯一性
    二者均进入,洪涛优势
    建筑物大堂：是一座建筑的灵魂,设计和施工难度高,材料复杂,艺术性要求高,文化内涵丰富,质量精细、使用寿命长
    二者均进入,洪涛优势,
    五星级酒店：设计和施工要求高,材料复杂,艺术性要求高,国际化程度高,当地具有标志意义
    二者均进入,实力相当
    四星级酒店：设计和施工要求较高,材料较复杂,艺术性要求较高
    金螳螂进入
    商业地产之会所、宾馆等：设计和施工要求较高,材料较复杂,艺术性要求较高,成本与档次的关联性复杂
    二者均进入,金螳螂优
    高档写字楼：设计和施工要求较高,材料较复杂,艺术性要求较高,在当地有一定影响
    二者均进入,金螳螂优
    机场车站：设计和施工要求较高,材料较复杂,对功能、安全性要求较高,具有标志意义和唯一性
    金螳螂进入
    医院文教设施：设计和施工要求较高,材料较复杂,功能和专业性要求较高,具有标志意义
    洪涛开始介入高端医院
    精装修公寓：对舒适性要求较高,个性化要求高
    金螳螂进入
    SHOPPPING MAIL：设计和施工要求较高,材料较复杂,对功能、安全性要求较高
    金螳螂进入
    中档写字楼：对功能有一定要求
    金螳螂进入
    楼盘整体装修：强调功能和舒适性,个性化要求高
    金螳螂进入
    建筑幕墙：大装饰范畴,要求较低
    金螳螂进入
    园林：大装饰范畴,对设计有一定要求
    金螳螂进入
    资料来源:公司年报、报股书,国信证券经济研究所整理

    注:☆代表半星,项目星级越高代表项目难度越大,

    最高从生命周期的角度解读金螳螂与洪涛股份未来的成长性,
    我们回顾一下金螳螂上市后的表现,凭借 IPO 完成装饰部件工厂化生产后,金螳螂大力拓展住宅精装修业务,同时放大需求创造能力和需求消化能力,实现了经营规模的急剧膨胀。我们认为金螳螂目前已处在一次成长期的中后期,公司在 2010 年底果断的推出了再融资计划,从公司最新发布的再融资预案看,募投项目主要还是用于公共装饰业务的发展,主要还是围绕工厂化项目,同时升级营销网络,我们一再强调此次增发是公司拉开二次扩张序幕的标志。

    而洪涛股份目前仍处在一次成长期初期,洪涛,除了借力 IPO 扩大细分领域的市场份额,公司的规模扩张将凭借自身在渠道建设、品牌方面的优势,实现先横后纵两个维度的业务领域的拓展。我们认为公司业务领域的拓展将经历三个阶段,第一阶段是公共建筑的高端外延市场的横向拓展,如高档医院、机场、火车站等,第二阶段是向住宅精装修市场的横向拓展,第三阶段是向中高档市场的纵向拓展。